海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超在報(bào)告中測(cè)算，近兩年居民部門杠桿率不斷上升，2015年為44%，2016年達(dá)到了50.6%。其判斷，主要是房地產(chǎn)市場(chǎng)的火爆導(dǎo)致住房貸款的大量增加，居民部門通過按揭貸款買房的方式進(jìn)行杠桿的擴(kuò)張，居民貸款當(dāng)中超過75%是房貸。
“房貸一直是銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不良率很低，但是短期來看房?jī)r(jià)漲得太快。”7月20日，某上市銀行資金部人士稱，房地產(chǎn)調(diào)控正是抑制居民過快加杠桿，避免房?jī)r(jià)繼續(xù)推升發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。我國超高的企業(yè)杠桿率曾是經(jīng)濟(jì)火山口，而杠桿不會(huì)憑空消失，只會(huì)轉(zhuǎn)移。降企業(yè)杠桿、加居民杠桿曾是去年出路之一，然而居民短期杠桿增長(zhǎng)過猛，風(fēng)險(xiǎn)已接近美國次貸危機(jī)時(shí)水平，警報(bào)已經(jīng)響起。
杠桿率沖上50%
黑天鵝不是最可怕的。最近《人民日?qǐng)?bào)》稱，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn),既要防“黑天鵝”,也要防“灰犀牛”。
什么是灰犀牛？去年，降低超高企業(yè)杠桿率成為緊急重任，通過房地產(chǎn)將杠桿轉(zhuǎn)移至居民成為出路。姜超在最近報(bào)告當(dāng)中稱，居民部門房貸大增，居民加杠桿迅猛，近幾年居民部門的杠桿率不斷上升，2015年為44%，2016年則達(dá)到了50.6%。
姜超的統(tǒng)計(jì)口徑和計(jì)算方法是這樣的，居民部門的債務(wù)包括兩部分，一部分是金融機(jī)構(gòu)信貸收支表中居民部門的信貸余額，另外一部分是居民的公積金貸款余額，居民部門的杠桿=（居民部門的信貸余額+公積金貸款余額）/GDP。
有些機(jī)構(gòu)沒有統(tǒng)計(jì)公積金貸款，所以由于統(tǒng)計(jì)口徑不同，算出來的居民杠桿率有些差異。7月15日，聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖在報(bào)告中稱，我國居民部門杠桿率從2005年的16.86%上升到2016年的44.85%，漲了兩倍半。
天風(fēng)證券在最新報(bào)告中稱，中國家庭杠桿率上升的速度非常驚人。2006-2016年，中國居民部門杠桿率從11%上升至45%，十年間增長(zhǎng)3倍。對(duì)比2008年之后各國居民部門加杠桿的速度，中國是新興市場(chǎng)的2.6倍。
無論何種算法，這十年來居民杠桿率都在一路狂奔增加，除了2008年金融危機(jī)居民杠桿率降至了15%左右，其余時(shí)間都是一路攀升，最終站上了危險(xiǎn)的高度。
居民杠桿率的攀升，正是不斷買房、炒房的結(jié)果。一位華南某銀行零售貸款部門負(fù)責(zé)人稱，“個(gè)人貸款買房的利率并不高，但是房地產(chǎn)這幾年買地、融資成本推高，房?jī)r(jià)漲幅大，最終個(gè)人買房貸款額度增大，導(dǎo)致個(gè)人債務(wù)增速加快。”
姜超認(rèn)為，主要是房地產(chǎn)市場(chǎng)的火爆導(dǎo)致住房貸款的大量增加，居民部門通過按揭貸款買房的方式進(jìn)行杠桿的擴(kuò)張。2016年居民部門的負(fù)債總額為37.6萬億，其中房貸（居民中長(zhǎng)期信貸與公積金貸款）余額28萬億，占比接近75%。盡管與其他國家相比，我國居民部門的杠桿率仍然偏低，但近幾年房貸的大幅增長(zhǎng)使得居民部門的杠桿率呈現(xiàn)快速上升的趨勢(shì)。
李奇霖分析稱，根據(jù)美國和日本的經(jīng)驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)杠桿率的增量值比存量值更能反映風(fēng)險(xiǎn)程度，短時(shí)間之內(nèi)的杠桿率快速飆升所反映的不僅是杠桿率的絕對(duì)值高低，更是經(jīng)濟(jì)過熱的重要信號(hào)，所以，需要警惕居民部門杠桿上升過快帶來的房地產(chǎn)泡沫破裂的風(fēng)險(xiǎn)。
天風(fēng)證券則認(rèn)為，單純用居民部門杠桿率的高低并不能判斷房地產(chǎn)價(jià)格潰縮的風(fēng)險(xiǎn)，決定房?jī)r(jià)的不是居民的整體杠桿率，而是購房者的邊際杠桿。目前房地產(chǎn)泡沫到了危險(xiǎn)地步，理由是2006年是美國次貸危機(jī)醞釀的時(shí)間，這一年美國住房抵押貸款余額/LTV首次超過了美國家庭房地產(chǎn)總市值。而對(duì)比中國，2016年中國的住房抵押貸款余額/LTV也開始超越家庭房地產(chǎn)市值。
“這不是一個(gè)善意的信號(hào)，前車之鑒讓我們不能忽視這個(gè)正在接近Margin Call的信號(hào)。” 天風(fēng)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉煜輝警告稱，“灰犀牛動(dòng)起來了。”
嚴(yán)控房市風(fēng)險(xiǎn)
房地產(chǎn)調(diào)控政策一個(gè)比一個(gè)嚴(yán)格，限買限賣都出動(dòng)了。這是居民杠桿暴增、房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)接近美國次貸危機(jī)水平情急之下，不得不采取的嚴(yán)控措施。
房地產(chǎn)距離灰犀牛還有多遠(yuǎn)？民生證券認(rèn)為還有一段距離，但是相差不遠(yuǎn)了。2016年底中國購房抵押率LTV達(dá)到50%，相當(dāng)于美國2001-2002年的水平，與美國2004-2006年次貸危機(jī)爆發(fā)之前的LTV （56%）相差不遠(yuǎn)了。 2007年美國家庭平均房貸收入比達(dá)到了101%，突破極限后旋即爆發(fā)危機(jī)。從這個(gè)維度看，雖然中國的灰犀牛隱約動(dòng)起來了，但我們離它還有一段距離。2006-2016年間，中國家庭房貸支出與收入比從33%上升到了67%。
前兩年為了降低企業(yè)超高杠桿率，通過加居民杠桿這一辦法，正所謂按下葫蘆浮起瓢，現(xiàn)在居民債務(wù)徒升也不堪重負(fù)了，今年以來監(jiān)管層想方設(shè)法加強(qiáng)房地產(chǎn)調(diào)控政策，防止居民債務(wù)過快上升，防控房地產(chǎn)泡沫不斷吹大，避免危機(jī)爆發(fā)，遠(yuǎn)離灰犀牛。
然而，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，我國居民杠桿率與全球其他國家相比，未來還有較大空間。我國居民杠桿2016年末在 50%上下，但是2016年末韓國為91.6%、英國為87.6%、美國為79.5%、日本為 62.5%。而2007年美國發(fā)生金融危機(jī)前這一比例為60%，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過目前中國的居民杠桿率。
東吳證券認(rèn)為，從國家對(duì)比來看，我國居民部門杠桿率水平雖然不高，但是過去一年的快速提升需要警惕，居民部門杠桿率快速提升過程中存在一些結(jié)構(gòu)性問題，可能會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定性造成損害，“適度提升居民部門杠桿仍然是去杠桿的關(guān)鍵手段，但是重點(diǎn)應(yīng)該在于消費(fèi)信貸而非住房信貸。”
依靠房地產(chǎn)增加居民杠桿率，是一粒“速效丸”，抑制企業(yè)杠桿率短期立竿見影。但是注定這是一條死胡同，唯有增加消費(fèi)信貸，才是長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展之路。
